Luận án Hoàn thiện chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam

Nội dung text: Luận án Hoàn thiện chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam

1. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH HỌC VIỆN TÀI CHÍNH  NGUYỄN THU THƯƠNG LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng Mã số : 9.34.02.01 HÀ NỘI - 2021
2. BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO BỘ TÀI CHÍNH HỌC VIỆN TÀI CHÍNH  NGUYỄN THU THƯƠNG LUẬN ÁN TIẾN SỸ KINH TẾ HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH CỔ TỨC TẠI CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM Chuyên ngành : Tài chính – Ngân hàng Mã số : 9.34.02.01 Người hướng dẫn khoa học: 1. PGS. TS. PHẠM THỊ THANH HÒA 2. TS. NGUYỄN THỊ THANH HÀ NỘI – 2021
3. LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận án là công trình nghiên cứu của riêng tôi. Các số liệu, kết quả nêu trong luận án là trung thực và có nguồn gốc rõ ràng Tác giả luận án Nguyễn Thu Thương
4. MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT i DANH MỤC BẢNG ii DANH MỤC SƠ ĐỒ, BIỂU ĐỒ iv PHẦN MỞ ĐẦU 1 CHƯƠNG 1: LÝ LUẬN CHUNG VỀ CỔ TỨC VÀ CHÍNH SÁCH CỔ TỨC CỦA CÔNG TY CỔ PHẦN 32 1.1. Cổ tức của công ty cổ phần 32 1.1.1. Khái niệm cổ tức của công ty cổ phần 32 1.1.2. Các hình thức chi trả cổ tức của công ty cổ phần 33 1.1.2.1. Trả cổ tức bằng tiền mặt 33 1.1.2.2. Trả cổ tức bằng cổ phiếu 36 1.1.3. Quy trình chi trả cổ tức bằng tiền của công ty cổ phần 39 1.2. Chính sách cổ tức của công ty cổ phần 41 1.2.1. Khái niệm và mục tiêu chính sách cổ tức của công ty cổ phần 41 1.2.2. Tầm quan trọng của chính sách cổ tức trong công ty cổ phần 44 1.2.3. Nội dung chính sách cổ tức của công ty cổ phần 46 1.2.4. Các mô hình chính sách cổ tức của công ty cồ phần 47 1.2.4.1. Mô hình chính sách ổn định cổ tức 48 1.2.4.2. Mô hình chính sách thặng dư cổ tức 50 1.2.4.3. Mô hình chính sách tỷ lệ cổ tức ổn định 53 1.2.4.4. Mô hình chính sách cổ tức ổn định ở mức thấp và chia thêm cổ tức vào cuối năm 54 1.2.5. Một số chỉ tiêu đánh giá chính sách cổ tức 56 1.3. Các nhân tố ảnh hưởng tới chính sách cổ tức của công ty cổ phần 58 1.3.1. Nhóm nhân tố chủ quan 59
5. 1.3.2. Nhóm nhân tố khách quan 63 1.4. Tác động của chính sách cổ tức tới công ty cổ phần 66 1.4.1. Tác động của chính sách cổ tức tới giá trị của công ty 66 1.4.2. Tác động của chính sách cổ tức tới chi phí sử dụng vốn của công ty 67 1.4.3. Tác động của chính sách cổ tức tới tỷ lệ tăng trưởng bền vững của công ty 68 1.4.4. Tác động của chính sách cổ tức tới khả năng thanh toán của công ty . 69 1.4.5. Tác động của chính sách cổ tức tới các mối quan hệ trong nội bộ công ty 69 1.5. Kinh nghiệm về chính sách cổ tức của các công ty ở một số nước trên thế giới và bài học kinh nghiệm cho Việt Nam 72 1.5.1. Kinh nghiệm về chính sách cổ tức của một số công ty ở Mỹ 73 1.5.2. Kinh nghiệm về chính sách cổ tức ở các công ty ở Nhật Bản 78 1.5.3. Kinh nghiệm về chính sách ổc tức ở các công ty ở Châu Âu 80 KẾT LUẬN CHƯƠNG 1 86 CHƯƠNG 2: THỰC TRẠNG CHÍNH SÁCH ỔC TỨC TẠI CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 88 2.1. Tổng quan về ngành xây dựng và các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 88 2.1.1. Quá trình hình thành và phát triển của ngành xây dựng và các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 88 2.1.2. Đặc điểm hoạt động của các công ty xây dựng tại Việt Nam 90 2.1.2.1. Đặc điểm về sản phẩm 90 2.1.2.2. Đặc điểm về vai trò 91 2.1.3. Tổng quan về mẫu nghiên cứu 92 2.1.4. Khái quát tình hình tài chính tại các công ty xây dựng niêm yết 95
6. 2.1.4.1. Quy mô vốn kinh doanh 95 2.1.4.2. Cơ cấu tài sản 97 2.1.4.3. Cơ cấu nguồn vốn 98 2.1.4.4. Khả năng thanh toán 99 2.1.4.5. Hiệu quả hoạt động kinh doanh 100 2.2. Thực trạng chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 104 2.2.1. Khái quát về tình hình trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 104 2.2.2. Tình hình chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 108 2.2.2.1. Hình thức trả cổ tức 108 2.2.2.2. Mức trả cổ tức 112 2.2.2.3. Hệ số chi trả cổ tức 118 2.2.2.4. Mô hình chính sách cổ tức 123 2.2.3. Phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách ổc tức của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 127 2.2.4. Phân tích tác động của chính sách ổc tức tới hoạt động của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 142 2.2.4.1. Tác động của chính sách ổc tức đến tỷ lệ tăng trưởng bền vững của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 142 2.2.4.2. Tác động của chính sách ổc tức đến giá trị các công ty xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán ở Việt Nam 143 2.3. Đánh giá thực trạng về chính sách ổc tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 151 2.3.1. Những kết quả đạt được 151
7. 2.3.2. Những hạn chế còn tồn tại 153 2.3.3. Nguyên nhân của những hạn chế 154 KẾT LUẬN CHƯƠNG 2 157 CHƯƠNG 3: GIẢI PHÁP HOÀN THIỆN CHÍNH SÁCH ỔC TỨC TẠI CÁC CÔNG TY XÂY DỰNG NIÊM YẾT Ở VIỆT NAM 159 3.1. Bối cảnh kinh tế - xã hội và định hướng phát triển của ngành xây dựng trong những năm tới 159 3.1.1. Bối cảnh kinh tế - xã hội trong nước và quốc tế 159 3.1.2. Xu hướng phát triển ngành xây dựng trên thế giới và trong nước trong thời gian tới 162 3.1.2.1. Xu hướng phát triển ngành xây dựng trên thế giới 162 3.1.2.2. Xu hướng phát triển ngành xây dựng trong nước 165 3.1.3. Định hướng phát triển các công ty thuộc ngành xây dựng ở Việt Nam 167 3.2. Các quan điểm cần quán triệt trong hoàn thiện chính sách ổc tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 170 3.2.1. Chính sách cổ tức phải hướng tới lợi ích của cổ đông 170 3.2.2. Chính sách cổ tức phải xem xét trên cơ sở hài hòa lợi ích trước mắt với lợi ích lâu dài ủc a doanh nghiệp 171 3.3. Giải pháp hoàn thiện chính sách ổc tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam 172 3.3.1. Hoàn thiện việc lựa chọn mô hình chính sáchổ c tức phù hợp 172 3.3.2. Hoàn thiện quy trình hoạch định chính sách ổc tức 176 3.3.3. Kết hợp chặt chẽ chính sách ầđ u tư và chính sách tài trợ với chính sách cổ tức 180 3.3.4. Hoàn thiện chính sách ổc tức phù hợp với từng giai đoạn chu kỳ sống của doanh nghiệp 182
8. 3.3.5. Đa dạng hóa hình thức trả cổ tức 185 3.3.6. Xác định số lần trả cổ tức phù hợp trong năm 187 3.3.7. Vận dụng mua lại cổ phần thay vì trả cổ tức 189 3.3.8. Xây dựng kế hoạch dòng tiền bảo đảm thực hiện chính sách trả cổ tức của công ty 191 3.4. Điều kiện thực hiện giải pháp 195 3.4.1. Về vấn đề minh bạch thông tin 196 3.4.2. Hoàn thiện hệ thống pháp lý, tạo cơ sở cho việc ra quyết định của doanh nghiệp 196 KẾT LUẬN CHƯƠNG 3 197 KẾT LUẬN 199 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO 201
9. DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT BCTC Báo cáo tài chính CTCP Công ty cổ phần DN Doanh nghiệp NHTM Ngân hàng thương mại NPT Nợ phải trả NV Nguồn vốn NVDH Nguồn vốn dài hạn NVNH Nguồn vốn ngắn hạn SXKD Sản xuất kinh doanh TS Tài sản TSCĐ Tài sản cố định TSDH Tài sản dài hạn TSLĐ Tài sản lưu động TSNH Tài sản ngắn hạn hạn VCSH Vốn chủ sở hữu CK Chứng khoán i
10. DANH MỤC BẢNG Bảng 1.1: Thống kê tần suất trả cổ tức trong 1 năm của các công ty ở Mỹ 75 Bảng 1.2: Thống kê hệ số chi trả cổ tức ở các ngành khác nhau của Mỹ 76 Bảng 1.3: Ma trận ra quyết định cổ tức 77 Bảng 1.4: Tầm quan trọng của các yếu tố chọn lọc để ra chính sách cổ tức 77 Bảng 1.5: Thống kê tần suất trả cổ tức trong 1 năm của các công ty ở Châu Âu giai đoạn 1995 – 2005 81 Bảng 1.6: Tỷ trọng các công ty trả cổ tức ở Châu Âu 82 Bảng 1.7: Hệ số chi trả cổ tức bình quân ủc a các công ty tại một số nước Châu Âu 83 Bảng 2.1: Thống kê các công ty xây dựng niêm yết trả cổ tức 105 Bảng 2.2: Thống kê hình thức trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015 - 2020 109 Bảng 2.3: Mức trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015- 2020 113 Bảng 2.4: Mức trả cổ tức tiền mặt của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015 - 2020 phân theo nhóm ngành kinh doanh và quy mô vốn 115 Bảng 2.5: Hệ số chi trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015 -2020 119 Bảng 2.6: Hệ số chi trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết theo nhóm ngành và theo quy mô giai đoạn 2015 - 2020 120 Bảng 2.7: Tác động của chính sách ổc tức đến tỷ lệ tăng trưởng bền vững của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015 - 2020 142 Bảng 2.8: Mô tả các biến trong mô hình 144 Bảng 2.9: Ma trận tương quan giữa các biến độc lập 145 Bảng 2.10: Kiểm tra đa cộng tuyến của các biến độc lập trong mô hình 146 ii
11. Bảng 2.11: Kiểm tra Fixed Effect và Random Efect bằng Hausman 147 Bảng 2.12: Mô hình tác động cố định (Fixed Effect) 148 Bảng 2.13: Kiểm định khuyết tật phương sai sai số ngẫu nhiên thay đổi 149 Bảng 2.14: Kiểm định khuyết tật tự tương quan 149 Bảng 2.15: Kết quả hồi quy của mô hình GLS 149 Bảng 2.16: Mô tả các biến trong mô hình Error! Bookmark not defined. Bảng 2.17: Ma trận tương quan giữa các biến 133 Bảng 2.18: Kiểm tra đa cộng tuyến của các biến độc lập trong mô hình 134 Bảng 2.19: Kiểm tra Fixed Effect và Random Efect bằng Hausman 136 Bảng 2.20: Mô hình tác động cố định (Fixed Effect) 137 Bảng 2.21: Kiểm định khuyết tật phương sai sai số ngẫu nhiên thay đổi 138 Bảng 2.22: Kiểm định khuyết tật tự tương quan 138 Bảng 2.23: Kết quả hồi quy của mô hình GLS 138 Bảng 3.1: Kế hoạch dòng tiền của công ty 194 iii
12. DANH MỤC SƠ ĐỒ, BIỂU ĐỒ Biểu đồ 1.1: Lợi nhuận sau thuế bình quân của các công ty Mỹ giai đoạn 1950 - 2020 73 Biểu đồ 1.2: Mức cổ tức một cổ phần và hệ số chi trả cổ tức ở Mỹ 73 Biểu đồ 1.3: Hệ số chi trả cổ tức của Nhật Bản và một số nước khác 79 Biểu đồ 1.4: Mức cổ tức và hệ số trả cổ tức của các công ty Nhật Bản giai đoạn 1989-2013 80 Biểu đồ 1.5: Hệ số chi trả cổ tức của Mỹ và các nước thuộc Châu Âu giai đoạn 1870-2014. 82 Biểu đồ 1.6: Hệ số chi trả cổ tức ở một số ngành tiêu biểu ở Châu Âu 85 Biểu đồ 2.1: Cơ cấu các công ty xây dựng trong mẫu nghiên cứu theo địa điểm niêm yết 93 Biểu đồ 2.2: Cơ cấu các công ty xây dựng trong mẫu nghiên cứu theo hoạt động kinh doanh chính 94 Biểu đồ 2.3: Cơ cấu các công ty xây dựng trong mẫu nghiên cứu theo quy mô vốn kinh doanh 95 Biểu đồ 2.4: Quy mô và tốc độ tăng vốn kinh doanh trung bình của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015 - 2020 96 Biểu đồ 2.5: Cơ cấu tài sản của các công ty xây dựng niêm yết 97 Biểu đồ 2.6 : Cơ cấu nguồn vốn của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015-2020 98 Biểu đồ 2.7: Khả năng thanh toán của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015-2020 99 Biểu đồ 2.8 : Doanh thu thuần, lợi nhuận sau thuế của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015-2020 101 iv
13. Biểu đồ 2.9 : ROA của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam giai đoạn 2015-2020 theo nhóm ngành 102 Biểu đồ 2.10: ROE của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam giai đoạn 2015-2020 theo nhóm ngành 103 Biểu đồ 2.11: Khái quát các công ty xây dựng niêm yết trả cổ tức 106 Biểu đồ 2.12 : Hình thức trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết giai đoạn 2015-2020 110 Biểu đồ 2.13: Mức trả cổ tức tiền mặt của các công ty xây dựng niêm yết phân loại theo quy mô vốn 117 Biểu đồ 2.14: Mức trả cổ tức tiền mặt của các công ty xây dựng niêm yết phân loại theo nhóm ngành hoạt động kinh doanh chính 118 Biểu đồ 2.15: Hệ số chi trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết phân loại theo nhóm ngành hoạt động kinh doanh chính 122 Biểu đồ 2.16: Hệ số chi trả cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết phân loại theo quy mô 122 v
14. PHẦN MỞ ĐẦU 1. Tính cấp thiết của đề tài Chính sách cổ tức là một quyết định quan trọng trong quản trị tài chính doanh nghiệp. Trên thế giới đã có rất nhiều các công trình nghiên cứu về chính sách cổ tức, nhưng nó vẫn là một vấn đề gây nhiều tranh cãi. Nói đến chính sách cổ tức của công ty cổ phần là chủ yếu đề cập dến cổ tức mà công ty dành trả cho cổ đông phổ thông hay cổ đông thường của công ty. Đối với nhà quản trị tài chính, thông qua việc lựa chọn chính sách cổ tức phù hợp, nhà quản trị có thể kiểm soát tốt hơn sự biến động giá cổ phiếu, giảm rủi ro, từ đó đạt mục tiêu quản trị. Đối với các nhà đầu tư trên thị trường, hiểu sự tác động của chính sách ổc tức của công ty đến giá cổ phiếu sẽ giúp nhà đầu tư có những quyết định đúng đắn trong việc lựa chọn cổ phiếu đầu tư hay thực hiện tái cơ cấu danh mục để đạt mục tiêu tối đa hoá giá trị trong đầu tư. Có thể thấy, nghiên cứu tác động của chính sách ổc tức đến giá cổ phiếu của công ty là một trong những vấn đề cần thiết, có ý nghĩa lớn đối với nhà quản trị công ty, nhà đầu tư hay các nhà nghiên cứu. Xây dựng là một trong những ngành kinh tế trọng điểm của mỗi quốc gia. Quá trình công nghiệp hóa hiện đại hóa đất nước luôn đi kèm với sự phát triển của ngành xây dựng nói chung và doanh nghiệp xây dựng nói riêng. Ở Việt Nam, từ khi hình thành đến nay, các doanh nghiệp trong ngành xây dựng liên tục đạt được những bước tiến đáng kể theo hướng hiện đại. Ngành xây dựng trong bất cứ thời điểm nào cũng đóng vai trò là một ngành kinh tế quan trọng, giữ vị trí then chốt của quốc gia. Cùng với chính sách phát triển ngành, nhiều doanh nghiệp trong ngành đã đạt được kết quả kinh doanh rất tích cực trong những năm gần đây với tốc độ tăng trưởng cao như Công ty cổ phần FECON (FCN), Công ty cổ phần Tập đoàn xây dựng Hòa Bình (HBC), Công ty cổ phần xây dựng Coteccons (CTD) Theo Tổng cục Thống kê, ngành xây dựng Việt Nam đạt tăng trưởng thực trung 1
15. bình 8,8%/năm kể từ năm 1986. Các doanh nghiệp trong ngành đã dần khẳng định được vị trí của mình với năng lực công trình có nhiều tiến bộ, đáp ứng ngày càng tốt hơn nhu cầu về xây dựng kể cả những công trình quy mô lớn, đòi hỏi chất lượng cao, công nghệ hiện đại. Bên cạnh chính sách đầu tư và chính sách tài trợ, chính sách cổ tức là một trong những chính sách tài chính quan trọng của mỗi doanh nghiệp. Tuy nhiên các công ty xây dựng ở Việt Nam chủ yếu mới chỉ chú trọng vào chính sách đầu tư và chính sách tài trợ còn chính sách cổ tức chưa được quan tâm đúng mức. Nhiều công ty xây dựng ở Việt Nam chưa có nhận thức đúng đắn và định hướng rõ ràng mang tính dài hạn về chính sách ổc tức. Chính vì vậy, các nhà đầu tư nhiều khi còn bị động với chính sách cổ tức của doanh nghiệp dẫn đến khó khăn trong việc thiết lập kế hoạch đầu tư. Về phía các công ty xây dựng, chính sách cổ tức phải được sử dụng như một công cụ điều tiết giữa lợi nhuận phân phối và lợi nhuận giữ lại sao cho vừa đáp ứng được nhu cầu vốn đầu tư và phát triển của doanh nghiệp vừa đáp ứng được đòi hỏi của cổ đông để có thể thu hút vốn của nhà đầu tư. Tuy nhiên, việc trả cổ tức ở mức nào là tốt nhất, chính sách cổ tức có ảnh hưởng hay không đến giá trị của doanh nghiệp là một vấn đề phức tạp, bởi lẽ các cổ đông của công ty luôn bao gồm nhiều đối tượng khác nhau. Ngoài ra, mức độ quan tâm của những nhà đầu tư này dành cho chính sách cổ tức cũng khác nhau, vì thế một chính sách cổ tức khó có thể đồng thời đáp ứng được tất cả yêu cầu của các cổ đông. Do đó, cần thiết phải có những công trình nghiên cứu làm rõ về chính sách cổ tức đối với các công ty xây dựng niêm yết để từ đó các công ty có cái nhìn toàn diện hơn về chính sách cổ tức và hoạch định cho mình chính sách phù hợp. Thực tế cho thấy việc hoạch định chính sách ổc tức của nhiều công ty xây dựng niêm yết còn bị động, chưa khoa học. Việc hoạch định chính sách của các công ty còn sơ lược, các bước trong quy trình xây dựng chưa thật khoa học, nhiều 2
16. yếu tố ảnh hưởng chưa được tính đến trong chính sách cổ tức như yếu tố về cơ hội đầu tư, các giai đoạn phát triển trong chu kỳ sống của doanh nghiệ. Nhiều công ty xây dựng niêm yết chưa định hình rõ nét về mô hình chính sách cổ tức. Ngoài một số công ty xây dựng niêm yết đã lựa chọn và theo đuổi một mô hình chính sách cổ tức nhất định, vẫn còn nhiều công ty xây dựng niêm yết chưa có ộm t chiến lược dài hạn về trả cổ tức, việc trả cổ tức hầu như còn phụ thuộc vào yếu tố môi trường và kết quả kinh doanh. Chính sách ổc tức tại các công ty xây dựng niêm yết còn bị chi phối bởi chính sách đầu tư, chính sách tài trợ. Trong khi đó, các kế hoạch tài chính liên quan đến các chính sách này chưa được xây dựng một cách khoa học và hướng tới các mục tiêu dài hạn. Tình hình tài chính của một số công ty xây dựng niêm yết còn thiếu lành mạnh, kết quả kinh doanh không tốt. Điều này dẫn tới những vấn đề bất hợp lý trong chính sách cổ tức. Bên cạnh đó, nhiều công ty xây dựng niêm yết chưa nhận thức được tầm quan trọng của chính sách cổ tức và ảnh hưởng của chính sách cổ tức tới mục tiêu đối đa hóa giá trị doanh nghiệp, chưa hình thành được quy trình chi trả cổ tức hợp lý, chưa xem xét một cách đầy đủ đến các nhân tố tác động. Đây là nguyên nhân dẫn đến việc chính sách ổc tức cỏ thể không phù hợp với những điều kiện hiện tại của công ty và không hướng tới các mục tiêu dài hạn và sự phát triển bền vững của công ty. Xuất phát từ thực tế trên, tác giả lựa chọn nghiên cứu đề tài “Hoàn thiện chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam” làm đề tài nghiên cứu luận án tiến sỹ của mình. 2. Mục đích nghiên cứu của đề tài Mục đích nghiên cứu của luận án là hoàn thiện chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. Để đạt được mục đích nghiên cứu trên, luận án thực hiện các nhiệm vụ nghiên cứu sau: 3
17. Thứ nhất, hệ thống hóa lý luận cơ bản về cổ tức và chính sách cổ tức của công ty cổ phần; nghiên cứu kinh nghiệm hoạch định chính sách cổ tức của các công ty cổ phần ở nước ngoài từ đó rút ra bài học cho các công ty xây dựng niêm yết tại Việt Nam. Thứ hai, đánh giá thực trạng về chính sách cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. Thứ ba, đề xuất hệ thống các quan điểm, giải pháp hoàn thiện chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam từ đó nâng cao giá trị doanh nghiệp. 3. Đối tượng và phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu: Đối tượng nghiên cứu của luận án là chính sách cổ tức tại các công ty cổ phần. Phạm vi nghiên cứu: Phạm vi về nội dung của nghiên cứu là chính sách cổ tức của các công ty cổ phần. Về không gian nghiên cứu: Các công ty xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. Về thời gian nghiên cứu: Luận án sử dụng số liệu dựa trên báo cáo tài chính và báo cáo thường niên của 94 công ty hoạt động trong lĩnh vực xây dựng được niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam từ năm 2015-2020. 4. Phương pháp nghiên cứu Phương pháp nghiên cứu định tính: Luận án sử dụng các phương pháp như diễn giải, quy nạp, phân tích, tổng hợp so sánh để mô tả số liệu thống kê về chính sách cổ tức của các công ty cổ phần xây dựng niêm yết ở Việt Nam. Ngoài ra, phương pháp nghiên cứu định tính được sử dụng để lựa chọn các biến trong 4
18. nghiên cứu các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức dựa trên các nghiên cứu đã được công bố. Phương pháp nghiên cứu định lượng: Luận án sử dụng phần mềm Stata trong phân tích định lượng để xây dựng mô hình hồi quy dữ liệu bảng (panel data). Mô hình hồi quy được xây dựng để xác định các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức và tác động của chính sách ổc tức đến giá trị doanh nghiệp của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. Luận án lựa chọn mô hình hồi quy phù hợp hơn trong hai mô hình: mô hình tác động cố định (FEM) và mô hình tác động ngẫu nhiên (REM). Trong hồi quy tuyến tính, với nguồn số liệu tác giả thu thập dưới dạng dữ liệu bảng với hai chiều là không gian và thời gian nên để đảm bảo tính hiệu quả và khách quan trong nghiên cứu, tác giả lựa chọn phương pháp hồi quy với dữ liệu bảng bằng lần lượt chạy mô hình hồi quy tác động cố định (FEM) và mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM) và đi kiểm định để lựa chọn mô hình phù hợp nhất. - Mô hình hồi quy tác động cố định (FEM) Giả định trong mối quan hệ kinh tế có thể mô tả bằng biến phụ thuộc Y và các biến độc lập X1, X2 , Xk. Theo đó, một dữ liệu dạng bảng gồm N đối tượng và T thời điểm và NxT quan sát và một mô hình hồi quy được hình thành như sau: Yit = β1i + β2X2it + β3X3it + + βkXkit + μit với i = 1, 2, , N và t = 1, 2, , T Trong đó: i: doanh nghiệp t: thời gian (năm) Yit: giá trị của Y cho đối tượng i ở thời điểm t Β1i: hệ số chặn cho từng thực thể nghiên cứu (i = 1,2, .,N) X2it: giá trị của X2 cho đối tượng i ở thời điểm t Xkit: giá trị của Xk cho đối tượng i ở thời điểm t 5
19. μit: sai số của đối tượng i ở thời điểm t Ký hiệu i trong số hạng tung độ gốc phản ánh rằng các tung độ gốc của các doanh nghiệp nghiên cứu có thể khác nhau; những khác biệt có thể do những đặc điểm đặc biệt của mỗi doanh nghiệp. - Mô hình hồi quy tác động ngẫu nhiên (REM) Khác với mô hình FEM, trong mô hình REM sự biến động giữa các thực thể được giả định là ngẫu nhiên và không tương quan đến các biến giải thích. Phần dư của mỗi thực thể được xem là một biến giải thích ớm i. Ý tưởng cơ bản là bắt đầu với phương trình: Yit = β1i + β2X2it + β3X3it + + βkXkit + μit (1) Thay vì coiβ1 i như là hằng số, chúng ta giả định rằng đây là một biến ngẫu nhiên với giá trị trung bình làβ1. Và giá trị tung độ gốc đối với một doanh nghiệp đơn lẻ có thể được biểu thị như sau: β1i = β1 + εi (i = 1, 2, , N ) (2) Thay (2) vào (1), ta có: Yit = β1 + β2X2it + β3X3it + + βkXkit + μit + εi = β1 + β2X2it + β3X3it + + βkXkit + Wit (3) (Trong đó: Wit = εi +μit) Số hạng sai số tổng hợp wit gồm có hai thành phần, đó là εi là thành phần sai số chéo hay theo cá nhân, và uit, thành phần sai số chéo và chuỗi thời gian kết hợp. Thuật ngữ mô hình các thành phần sai số trở thành tên của mô hình này bởi vì số hạng sai số tổng hợp wit gồm có hai (hay nhiều hơn) thành phần sai số. Để kiểm định xem mô hình Fixed Effect Model hay Random Effect Model là mô hình phù hợp hơn trong việc nghiên cứu các yếu tố ảnh hưởng đến khả năng thanh khoản của các công ty xây dựng niêm yết tác giả sử dụng kiểm định Hausman-test để làm rõ vấn đề trên. Ngoài ra, luận án còn thực hiện các kiểm định khuyết tật phương sai sai số ngẫu nhiên thay đổi và kiểm định khuyết tật tự tương quan cho mô hình. Quy trình thu thập dữ liệu: Dữ liệu được thu thập là dữ liệu thứ cấp, được tổng hợp từ các báo cáo tài chính của 94 công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. 6
20. Các dữ liệu là số liệu trong báo cáo tài chính, báo cáo hoạt động của các công ty xây dựng niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam. 5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài Ý nghĩa khoa học: Luận án trình bày cơ sở lý luận chung và các khái niệm, các lý thuyết về cổ tức và chính sách cổ tức. Ngoài ra, luận án còn trình bày nội dung, quan điểm, trình tự xây dựng chính sách cổ tức cũng như kinh nghiệm của các quốc gia trên thế giới về hoạch định chính sách cổ tức ở các công ty cổ phần. Ý nghĩa thực tiễn: Luận án tập trung nghiên cứu về thực trạng chính sách cổ tức của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. Bên cạnh đó, luận án trình bày các nhân tố ảnh hưởng tới chính sách ổc tức cũng như tác ộđ ng của chính sách cổ tức tới giá trị của các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. Thông qua đó luận án tìm ra những kết quả đạt được cùng những hạn chế trong chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết, phân tích nguyên nhân dẫn đến những hạn chế đó. Đây cũng là cơ sở để luận án đề xuất các giải pháp hoàn thiện chính sách cổ tức tại các công ty xây dựng niêm yết ở Việt Nam. 6. Tổng quan nghiên cứu Các công trình khoa học ở Việt Nam và trên thế giới đề cập đến các vấn đề liên quan đến cổ tức và chính sách cổ tức có thể được chia thành 3 mảng nghiên cứu chính, đó là: - Chính sách cổ tức - Các nhân tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty - Tác động của chính sách cổ tức tới hiệu quả hoạt động và giá trị công ty 6.1. Các nghiên cứu trên thế giới về chính sách cổ tức 6.1.1. Các nghiên cứu về chính sáchổ c tức Cổ tức và chính sách cổ tức là vấn đề thu hút sự quan tâm nghiên cứu của nhiều nhà khoa học trên thế giới. Chính sách cổ tức đã được phân tích trong nhiều 7
21. thập kỷ, nhưng không có lời giải thích nào được chấp nhận rộng rãi cho các công ty. Chính sách ổc tức được mô tả là một trong mười vấn đề khó giải quyết nhất trong kinh tế tài chính (Brealey và Myers, 2005)[56]. Càng nhìn vào bức tranh cổ tức, nó càng giống như một câu đố, với những mảnh ghép không khớp với nhau (Black, 1976)[55]. Quyết định cổ tức, được xác định bởi chính sách cổ tức của một doanh nghiệp, là một trong các quyết định tài chính có tác động đến mức lợi nhuận sau thuế mà doanh nghiệp phân phối cho các cổ đông với số tiền mà doanh nghiệp giữ lại và tái đầu tư (Baker, 2009)[45]. Baker đã nghiên cứu các vấn đề về cổ tức và chính sách ổc tức của các công ty cổ phần dựa trên: lịch sử hình thành, xu hướng phát triền của chính sách cổ tức, các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức. Bên cạnh đó, tác giả còn đi sâu nghiên cứu lý thuyết và thực nghiệm các hình thức chi trả cổ tức bằng tiền mặt và mua lại cổ phần. Các nhân tố có tác động đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty bao gồm: quy mô, khả năng sinh lời, cơ hội tăng trưởng trong tương lai, đòn bẩy tài chính, cơ cấu sở hữu của cổ đông, vấn đề giữa người đại diện và ông chủ. Những nhân tố bên ngoài có thể ảnh hưởng tới quyết định chi trả cổ tức như các luật về quyền lợi của các cổ đông, quy định của luật thuế, tâm lý của các cổ đông, sự cạnh tranh trên thị trường. Cổ tức thường được định nghĩa là sự phân phối lợi nhuận sau thuế (trong quá khứ và hiện tại) bằng tài sản thực cho các cổ đông của doanh nghiệp theo tỷ lệ sở hữu của họ (Frankfurter và cộng sự, 2003)[63]. Frankfurter đã đưa ra các nghiên cứu về lý thuyết và thực tiễn về cổ tức và chính sách cổ tức và các quan điểm lịch sử về chính sách cổ tức của các doanh nghiệp hiện đại phát triển ở các nước Anh, Hà Lan, Mỹ trong thế kỷ 19 và 20. Ngoài ra, mô hình chinh sách cổ tức và các vấn đề khác liên quan đến chính sách cổ tức cũng được các tác giả nghiên cứu. 8
22. Điều quan trọng cần đề cập là, đó là các nhà nghiên cứu trên thế giới chủ yếu tập trung vào các thị trường phát triển, trong khi rất ít chú ý đến chính sách ổc tức ở các thị trường đang phát triển. 6.1.2. Các nghiên ức u về các nhân ốt ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của công ty Nhà tiên phong trong lĩnh vực này là Lintner (1956)[75] cho thấy các công ty xác định hệ số chi trả cổ tức mục tiêu sao cho công ty có thể đảm bảo nhu cầu vốn đầu tư để đạt được mục tiêu tăng trưởng trong dài hạn. Ngoài ra, Lintner còn nhận thấy các công ty chủ yếu thực hiện chính sách cổ tức cố định và trong trường hợp lợi nhuận tăng có tính bền vững thì cổ tức cũng không tăng theo tỷ lệ tương ứng mà tăng dần dần nhằm đảm bảo hệ số chi trả cổ tức mục tiêu. Nghiên cứu của Lintner còn cho biết rằng các nhà quản trị công ty tin rằng các nhà đầu tư mong muốn công ty áp dụng chính sách cổ tức ổn định hơn. Vì thế, việc tăng cổ tức của các công ty chỉ được thực hiện khi các nhà quản lý công ty tin tưởng rằng lợi nhuận sẽ tăng trưởng một cách bền vững trong tương lai. Các biến như hệ số beta, tỷ lệ tăng trưởng, tỷ lệ sở hữu kiểm soát có ốm i quan hệ với chính sách ổc tức (Rozeff, 1982)[88]. Tác giả đã nghiên cứu về chính sách cổ tức và mối quan hệ của chính sách cổ tức với các biến như hệ số beta, tỷ lệ tăng trưởng, tỷ lệ sở hữu kiếm soát của các công ty tại Mỹ với số liệu được thu thập từ 1000 công ty ở nhiều thành phố khác nhau. Kết quả nghiên cứu cho thấy rằng cổ tức được chi trả tác động ngược chiều với tốc độ tăng trưởng doanh thu trong tương lai, hệ số beta và tỷ lệ sở hữu kiếm soát. Ngoải ra, kết quả của nghiên cứu này cũng cho thấy chính sách cổ tức của công ty còn bị ảnh hưởng bởi chính sách đầu tư. Trong khi đó, tỷ số nợ càng cao, rủi ro tài chính càng lớn thì công ty thường trả cổ tức thấp (Jensen, 1992)[69]. Jensen và các cộng sự đã nghiên cứu về chính sách ổc tức của các công ty ở Mỹ và cho thấy kết quả như trên. 9
23. Tỷ suất cổ tức có ốm i quan hệ cùng chiều với quy mô doanh nghiệp nhưng có ốm i quan hệ ngược chiều với cơ hội tăng trưởng (Smith và Watts, 1992)[90]. Họ đã thay mô hình ớư c lượng bằng dự đoán liệu các công ty có chi trả cổ tức hay không, họ ước lượng mô hình với biến phụ thuộc là tỷ suất cổ tức và tỷ lệ chi trả cổ tức. Gaver và Gaver năm 1993 xác nhận rằng các công ty có sự tăng trưởng thì có ỷt lệ chi trả cổ tức thấp hơn và tỷ suất cổ tức cũng thấp hơn. Ngành nghề kinh doanh cũng là ộm t trong những nhân tố tác động đến chính sách cổ tức (Pandy, 2001)[84]. Tác giả đã nghiên cứu hành vi chi trả cổ tức của các công ty ở Malaysia thông qua mẫu nghiên cứu là 248 công ty trong giai đoạn 1993 - 2000. Mẫu được chọn bao gồm các công ty ngành xây dựng, sản xuất, nông nghiệp, bất động sản, cung ứng dịch vụ. Kết quả nghiên cứu cho thấy mức độ chi trả cổ tức có sự khác nhau giữa các ngành ở Malaysia. Các công ty ngành nông nghiệp và sản xuất có mức chi trả cổ tức cao hơn vì họ có sự giới hạn về cơ hội đầu tư và tăng vốn lưu động. Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng khả năng sinh lời, quy mô doanh nghiệp và cơ hội đầu tư có ảnh hưởng đến chính sách cổ tức. Các công ty lớn và cókh ả năng sinh lời cao hơn thì thường chi trả cổ tức cao hơn. Chính sách của nhà nước có tác ộđ ng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp (Horrace Ho, 2003)[68]. Tác giả đã nghiên cứu và so sánh chính sách ổc tức ở Úc và Nhật Bản. Dữ liệu bảng dựa trên thông tin cổ phiếu của các đoanh nghiệp từ chỉ số Nikkei 225 của thị trường chứng khoán Nhật và ASX 200 của thị trường chứng khoán Úc được tác giả sử dụng để đưa vào phân tích.Tác giả đưa ra nhận định khi chính phủ Úc hỗ trợ hệ thồng thuế và chính phủ Nhật hỗ trợ môi trường kinh doanh thì hỗ trợ của chính phủ Úc có tác động lớn hơn đến cổ tức trên vốn của công ty, từ đó công ty ở Úc có tỷ lệ chi trả cổ tức cao hơn nhiều so với các công ty tại Nhật Bản 10